中国黄金市场月度评论 2月黄金投资需求强劲
13 三月, 2025. 01:00
重点
- 2月金价延续强劲涨势：2025年1月27日至2月28日期间（含春节假期 1），以美元计价的伦敦午盘金价（LBMA）上涨了3.4%，以人民币计价的上海午盘基准金价（SHAUPM）上涨了4.3%。2
- 由于上游实物黄金需求呈现季节性疲软，2月境内外金价溢价下跌：上海黄金交易所（SGE）的黄金出库量较上月环比下降27%至90吨。此外，年同比疲软态势持续，金饰销量（以吨计）不温不火，掩盖了投资需求的强劲增长。
- 2月，中国市场黄金ETF需求创下月度新高，流入约140亿元人民币（约19亿美元），推动资产管理总规模（AUM）升至890亿元人民币（约120亿美元），总持仓增加21吨至131吨，均创下月末纪录新高。
- 2月，中国人民银行（PBoC）再度宣布购入黄金5吨；在连续四个月的增储之后，其官方黄金储备增至2,290吨，占外汇储备总额的5.9%。
未来展望
- 短期来看，我们预计尽管金价波动可能会带来一定影响，但黄金投资需求仍有望保持强劲态势。此外，随着国内金价趋于平稳且经济前景逐步改善，金饰需求也有望渐趋稳定。
图1：2月人民币金价依然坚挺
上海SHAUPM午盘金价和伦敦LBMA午盘金价的年回报率*
* 2月回报率基于1月27日（1月28日至2月4日春节假期前的最后一个交易日）至2月28日期间的金价计算。
来源：彭博社，世界黄金协会
金价延续强劲态势
金价进一步上涨：1月27日至2月28日期间，上海SHAUPM午盘金价和伦敦LBMA午盘金价均实现攀升（图1，p1）。相对于美元金价，人民币金价表现更为优异，主要受到人民币汇率贬值0.5%的推动作用。
尽管金价于2月下半月有所回调，但当月以美元和人民币计价的金价仍分别创下11次和6次新高。我们的分析表明，推动金价上涨的驱动因素主要包括：市场势能因素、收益率的普遍下降以及美元的走弱。
上游实物黄金需求季节性疲软
2月，上海黄金交易所的黄金出库量较上月环比下降28%至90吨，该环比降幅主要是季节性因素所致：金饰批发商和制造商通常会在春节假期前积极补货，因此节后补货量相对较少。事实上，只有在2023年2月新冠疫情相关限制解除后，被压抑的消费需求得以释放，进而推高了当年同时段的上游实物黄金需求；除此之外，历史上每年2月份的黄金出库量均呈现环比下降，且过去十年的平均环比降幅高达41%。本月上游实物黄金需求下降也导致上海-伦敦金价差收窄（图2）。
图2：2月上游实物黄金需求出现季节性疲软
上海黄金交易所的黄金出库量以及上海-伦敦金价差*
* 截至2025年2月28日。
来源：上海黄金交易所，世界黄金协会
然而，同比表现依然疲软。正如我们此前所述，国内金价的持续飙升继续抑制金饰需求（以吨计），金饰商因而减少补货量，而这些补货量往往占上海黄金交易所黄金出库量的绝大部分。相比之下，由于金价飙升持续吸引投资者，黄金投资需求表现强劲。但这并不足以抵消金饰行业的疲软，因而导致2月出库总量同比下降29%（图3，p3）。
图3：2月上游实物黄金需求与往年相比依旧疲软
上海黄金交易所的黄金出库量及出库量十年均值*
* 十年均值基于2015年至2024年间的数据。
来源：上海黄金交易所，世界黄金协会
中国市场黄金ETF流入量创历史新高
2月，中国市场黄金ETF流入约140亿元人民币（19亿美元），创下有史以来最大的月度流入量。大规模的基金流入以及金价上涨，共同推动中国市场黄金ETF资产管理总规模升至890亿元人民币（120亿美元），再创月末记录新高（图4）。与此同时，总持仓增加21吨至131吨，同样打破历史纪录。本月国内金价的强劲表现，尤其是2月5日春节假期后开盘时的跳涨，吸引了投资者的广泛关注。此外，对特朗普政府贸易政策风险的担忧可能也引发了一些基于避险目的的资金流入。
图4：中国市场黄金ETF资产管理总规模及总持仓均创历史新高
中国市场黄金ETF总持仓及资产管理总规模*
* 截至2025年2月28日。
来源：相关公司公告，世界黄金协会
中国官方黄金储备连续四个月增加
中国人民银行连续第四个月增储黄金，2月再次宣布购入黄金5吨（图5）。截至2月底，中国官方黄金储备达2,290吨，创历史新高，占外汇储备总额的5.9%。2025年前两个月，中国官方黄金储备累计增加10吨。
图5：中国人民银行连续四个月增储黄金
中国官方黄金储备及黄金占外汇储备总额的百分比*
* 截至2025年2月28日。
来源：国家外汇管理局，世界黄金协会
未来展望
中国经济增长正显现改善迹象。2月，官方制造业和综合采购经理指数（PMI）均实现回升，并超出市场共识预期。1月新增信贷飙升至历史新高，远超预期水平，这主要受益于政府的信贷刺激以及银行适度靠前发力的政策部署。更重要的是，1月消费者信心有所回升，尽管该回升趋势的可持续性仍需密切关注（图6）。与此同时，今年的“两会”已公布2025年经济增长预期目标为5%左右，且为了实现这一目标，提出了更强有力的财政和货币政策支持，其中包括将财政赤字率提高至4%以及进一步的降息举措。3
图6：春节假期后经济活动改善，消费者信心回升
官方PMI（左）*以及消费者信心与未来收入预期（右）**
* 截至2025年2月。
** 截至2025年1月。
来源：彭博社，世界黄金协会
若金价继续趋稳且经济前景持续改善，金饰行业则有望重现稳定趋势。我们依然认为，随着投资者预期金价将进一步上涨，以及市场对美国贸易政策不确定性的担忧会推高避险买盘，黄金投资需求很可能将总体保持强劲。
脚注：
1 2025年1月28日至2月4日春节假期期间，国内金融市场休市。
2此处我们参考伦敦LBMA午盘金价，即全球基准金价，用以回顾金价走势；另一方面，我们用伦敦LBMA早盘金价和上海SHAUPM午盘基准金价来计算上海-伦敦金溢价，是因为二者的交易窗口更为接近。
