黄金投资者, 2017年9月

黄金不是任何人的债务，数千年来，黄金的价值来自 它的美丽和稀有性。因此，黄金成为终极储备货币，用 于交易结算和债务担保——先是根据金本位制，然后 是根据美元本位制。但随着美元在上世纪的后半世纪 变得日益重要，各国央行和国际货币基金组织开始减 少黄金持有量。黄金被宣布“历史终结”，各国央行接 受了一种由美国的全部信用作为担保的法定货币。

但在过去10年里，黄金作为一种投资组合资产而非货 币，再次获得主权投资者的青睐。黄金往往能够长期 保值。由伦敦黄金合格交割金条持有或支持的黄金无 论是在现货市场还是ETF市场都具有高流动性。对于 创建一种能够在不同经济状况下表现抢眼的稳健投 资组合，黄金的配置发挥着重要作用。

黄金不断变化的角色体现在央行持有量的趋势中。随 着美元成为获得认可的全球结算货币，央行开始减持 黄金，转而购买美国国债。但在2007年后，由于量化 宽松、财政可持续性和国内政治问题的原因，美国国 债的“无风险”地位开始受到侵蚀。

随着政府债券的收益变成负值，政府债券虽然仍被视 为无风险信贷，但再也无法真正实现资本保值目标。 因此各国央行设法投资货币、金融资产和黄金。

随着美元成为获得认可的全球结 算货币，央行开始减持黄金，转而购 买美国国债。

央行和主权财富基金的投资目标

从制度的角度来看，央行和主权财富基金几乎没有共 同之处。央行的主要使命是货币政策。主权财富基金 的成立宗旨是既要在繁荣和萧条时期稳定预算支出， 又要对来自政府财政盈余和有限自然资源的销售的 收入进行世世代代的投资。

但作为机构投资者，两者的共同点比第一眼看到的 要多。两者都致力于平衡流动性、资本保值和来自全 球投资组合的收益。此外，两者的流动性需求的时机 并不确定，但经常同时发生，与国内经济承压的时期 吻合。

回顾过去的20年，随着外汇储备的大幅增长，各国央 行日益将储备分为两种投资组合——一个专门用于 满足潜在短期流动性需求的流动性投资组合，一个作 为未来“战备基金”的长期投资组合。

随着货币制度从固定利率转向浮动利率，投资组合开 始承担更重要的责任。在浮动利率制度下，央行无须 为了保护固定汇率制而让全部储备处于随时可流动状 态，就像过去那样。在某些国家，出于管理目的，央行 的投资组合被转移到（至少部分被转移到）某个国家 财富主权基金。

大约在相同的时期，主权财富基金作为基于规则的组 织发展起来，其宗旨是分配政府财政盈余，用于满足 潜在的短期预算需求和长期财富保值需求。于是很 多国家将财政盈余分为拥有不同目标、截然不同的基 金。投资平准基金主要是为了获得流动性，用于弥补 相对不可预测的政府预算缺口。投资期货基金是为了 财富的长期保值。就像央行一样，大部分主权财富基 金都必须将大部分（即使不是全部）资产投资外币金 融工具。

在这个新世界里，作为主权投资者投资策略的一部 分，黄金可以发挥什么作用？

黄金在主权投资组合构建中的作用

每个主权投资者——无论是央行还是主权财富基 金——都有独特的投资偏好，这些偏好是由其国家的 经济结构、人口结构和政治偏好决定的。

但黄金有助于创造一个能够适应多种经济状况的稳 健投资组合。

金价变化和美元指数之间的关 联度已经连续22个月为-0.38。

在2000-2013年间，Jennifer Johnson-Calari和 Adam Kobor与各国央行和主权财富基金密切 合作，帮助它们建立世界银行储备顾问管理计划 (RAMP)的投资管理业务。目前Johnson-Calari担 任JJC Advisory的负责人，Adam Kobor担任纽 约大学的投资总监。