不断上升的黄金投资需求与黄金ETF的发展

不断上升的黄金投资需求

我们可将黄金估值直观地理解为供需均衡情况下，由战略性因素和战术性仓位驱动的定价。（图解1）。   

图解1：黄金表现的主要驱动因素

支持黄金战略性投资需求的主要因素：

• 经济扩张推动下，黄金的长期稳定回报
• 在不确定性较高时期充当有效的对冲和风险分散工具（第11页图12，第10页附件二）。

支持黄金战术性投资需求的主要因素：

• 黄金的相对吸引力或机会成本
• 放大趋势的动能以及仓位。

许多投资者已经意识到这些驱动因素，并对黄金在投资组合中的战略地位充满信心，从而提升了全球黄金ETF的投资需求。

黄金投资需求的大幅增长是黄金ETF市场快速扩张的主要支柱。自2003年黄金ETF问世以来，全球黄金投资需求增长超过270%，2019年达到1,270吨（第6页图5）。

2020年全球投资者的黄金资产配置（主要通过黄金ETF）快速增长

2020年，全球黄金ETF流入量成为了最重要的黄金投资需求驱动（图2）。截至2020年9月，全球黄金ETF合计持有黄金3,880吨，创下历史新高，使前三季度的全球净流入规模达到1,003吨，合557亿美元，无论在数量上（2009年646吨）还是金额上（2016年230亿美元）都远远超过2020年以前的最大年度流入水平。

在新冠疫情肆虐全球的背景下，很多地区的经济增速急剧下滑，迫使主要央行出台了空前宽松的货币政策。虽然经济增长放缓以及主要市场为遏制疫情而采取的封锁措施阻碍了全球黄金消费，但风险和不确定性加剧，降低的持有黄金的机会成本，金价上涨势头也刺激了2020年初至今的黄金投资需求。截至2020年第三季度，全球黄金投资需求达到1,630吨，照此增速，2020年全年的投资需求或将达到创纪录的水平。

因此，年初至今的全球黄金投资需求已超过黄金消费。2020年前三季度，投资需求占黄金需求总量的55%（第6页图5）。相比之下，2003年首只黄金ETF问世时，全球金饰需求量和科技用金量合计占到黄金需求总量的近90%。⁶

总拥有成本在黄金投资方式选择方面起到关键作用

投资者配置黄金的渠道主要有以下几种。很多投资者喜欢持有金条和金币，而有的投资者则积极从事黄金期货和黄金相关股票（如黄金开采商）交易。投资组合规模、再平衡频率、运营方面、杠杆、佣金、买卖价差、储存和保险成本以及持有期等考虑因素只是投资者用以确定总拥有成本乃至最终做出投资选择的几项显性和隐形成本而已⁷ (图解2).

图解2：可通过几种方式持有黄金

来源：世界黄金协会

虽然黄金期货、金库黄金、金矿股票以及金条和金币依然是非常重要的黄金投资工具，但黄金ETF也吸引了许多投资者，原因有很多，包括：

• 成本效率：采用贵金属投资策略的全球主要共同基金的费率在98-456个基点之间⁸，而全球黄金ETF因产品结构所带来的规模经济效应，令其每年的管理费仅在7-297个基点之间 。很多投资者已利用在欧美上市的各种基金，将黄金配置转到低成本的黄金ETF中，其中很多基金每年的费率不到20个基点。黄金ETF的这种趋势是整体ETF市场发展所带来的。
• 透明度：黄金ETF持有的黄金实现了质量标准化，计量单位为金衡盎司、千克或克。例如，全球多只黄金ETF都只持有伦敦标准交割金条，每根金条重约400金衡盎司，最低成色为99.5%，按LBMA黄金价格计价。最近，很多基金，特别是亚洲基金，都将其黄金ETF与更新的基准挂钩，如印度国内黄金价格 和中国上海金基准价合约。这使当地投资者能拥有针对所在地区当地金价的直接敞口。
• 流动性：2019年，全球黄金ETF日均交易量合计18亿美元，2020年迄今为止已翻了近一番，达到35亿美元（第6页图6），与全球大部分股票的表现不相上下。如此具有深度且流动性强的市场不但使个人投资者能够以最低的摩擦成本进行黄金ETF交易，而且也便于机构投资者的大型交易。兼具深度和广度的市场在像2020年3月金融市场抛售这样的非常时期里，为投资者提供了一个额外的流动性来源 。¹¹

黄金ETF令更多市场中的投资者受益

积极的结构性变化和可得性的增加

在全球黄金ETF格局的演变中，结构性变化格外引人瞩目。上海黄金交易所的成立为中国黄金投资需求的扩张创造了重要契机。随后，2004年中国零售黄金投资市场开放后，2003至2013年间，中国的年度黄金投资需求猛增59倍，这也对中国黄金ETF市场的诞生和扩张起到了一定的作用 。¹²

在美国以外市场上市产品数量的不断增加，使大量非美国投资者得以投资于黄金ETF（图3）。例如，2007年全球金融危机爆发时，全球超过80%的黄金ETF资产集中在北美地区。而在各种经济和地缘政治不确定因素的影响下，投资者对黄金战略性配置的兴趣日益浓厚，加上多数市场对黄金ETF上市的监管支持，令黄金ETF市场地域的多元化不断提升，目前已有18个国家有黄金ETF上市（第7页表1）。¹³ 这种趋势也催生了外汇对冲的黄金ETF，使投资者能够以其选择的非本地货币持有黄金。

竞争降低了黄金溢价，惠及个人投资者

黄金ETF的出现也对实物黄金零售市场产生了积极影响。2003年之前，金条和金币是个人投资者配置黄金的主要选择之一。然而对于很多金条和金币投资者而言，存储（无论是花钱请第三方找金库，还是直接承担费用）都是个大问题，同时还有工费和其他黄金零售成本等额外费用。随着黄金ETF的普及，其成本效益加剧了零售市场的竞争。虽然金条和金币的溢价数据并不是实时可得的，但据我们所掌握的现有数据结合我们了解到的实例证据显示，随着黄金ETF市场的扩张，发达市场的发展相对成熟的零售实物黄金投资产品溢价有所下降（图4） 。¹⁴ 

前景展望

黄金ETF— —未来之路

黄金ETF自问世以来受到了全球投资者的追捧。2003年以来，全球黄金ETF总持仓量以平均每年42%的速度增长，交易量接近创纪录的水平。过去十七年，所有地区的黄金ETF市场都取得了显著增长。随着最近几个季度黄金投资需求的快速增长，黄金ETF的独特优势，包括高成本效益、出色的市场深度、紧密追踪现货黄金价格高效率、存储安全性、由实物黄金提供的可靠支撑等，显著提升了这类产品的吸引力。

近年来，越来越多的个人投资者对黄金愈发关注，在此背景下，世界黄金协会帮助制定了《零售黄金投资原则》（第11页焦点2），目的是引导投资者投资安全、透明、高效的黄金投资产品。

黄金作为一种战略资产的角色已经赢得了投资者的信任，展望未来，我们相信投资者对黄金的信心将进一步提升。持续的新冠疫情对全球社会和经济活动产生了深远影响，人们对疫情后经济恢复的期望也由V型反转转向缓慢复苏。在这种背景下，经济仍有可能存在很大的不确定性，将进一步推高投资者的避险需求。正如我们的《2020下半年黄金市场展望》中所讨论的那样，当前股市估值的飙升缺乏基本面的支撑，有可能导致大幅回调；同时超低利率环境限制了债券在规避风险和提供回报方面的作用，从而改善了持有黄金的机会成本；此外，随着金价突破历史高位，黄金上涨势头可能继续吸引不同地区的趋势投资者。

目前的经济和金融局势依然存在较大的不确定性，利率水平在新低附近徘徊，黄金价格的强劲势头吸引了更多关注，因此黄金投资需求在2020年剩余时间内及之后有可能继续上升，从而可能抵消黄金消费需求的疲弱，推动黄金ETF市场持续扩张。