全球黄金需求趋势 2021年第三季度

第三季度回顾

第三季度黄金市场开局良好，主要受到美联储鸽派言论以及十年期国债名义收益和实际收益大幅下跌的提振。该实际收益曾在八月初跌至历史最低点-1.2%。然而，这些积极因素只是昙花一现，黄金也未能从中真正获利，在整体动荡但最终持平的八月，金价最终小幅下跌0.6%。

九月传来“利好”黄金的消息，推动金价短期上涨，但仍无法阻止4%环比下跌的趋势。美元持续上涨，也对黄金造成了影响。不过，尽管黄金ETF出现净流出，期货市场净多头下降，黄金价格截止本季度末只下降了1.2%。

尽管投资势头明显疲软，黄金市场仍然韧性十足，不仅表明消费和央行购金需求旺盛，也反映出部分趋势：

• 年初迄今欧洲和亚洲ETF需求强劲，全球ETF的疲软态势主要受美国影响。
• 德国和美国的金条与金币需求创下历史新高，其他实物黄金需求同样强劲。
• 2021年场外交易（OTC）需求旺盛，与2020年初以来稳步下降的COMEX期货市场仓位趋势相反。

投资者情绪明显低落，但黄金市场仍保持良好势头，为我们带来了一线希望。另一方面，股票和债券市场的表现乏善可陈。第三季度，尤其是九月份，金融市场普遍萎靡不振。债券与股票市场齐现跌势（分别下跌-4.7%和-0.9%）¹，与投资者二十多年的经验背道而驰。如果黄金继续上涨，而债券与股票继续下跌，黄金作为未来风险对冲工具的吸引力将会进一步增加。

前景

消费需求、央行需求和场外交易需求强劲，另一方面，ETF疲软，金矿产量稳定增加，两股趋势相互对抗。

我们预计今年的金饰需求将超过2020年水平。鉴于目前金 价走低，我们已小幅调高这一预测。经济复苏有可能继续推 动金饰需求增长。今年第四季度，中国房地产市场陷入低 谷，限电政策有可能对第四季度金饰需求产生负面，使我们 对2021全年的预测增加了不确定因素。不过，我们认为印度 年初迄今的表现强于预期，能够抵消中国市场潜在的疲软带 来的影响。总体而言，我们将2021全年金饰需求预测范围收 紧至1,700至1,800吨。

鉴于年初迄今的表现，我们认为2021年整体黄金投资需求 将弱于表现强劲的2020年。金条与金币需求颇为亮眼，但 黄金ETF净需求远远低于预期，抵消了前者的积极影响。宏 观经济环境下，市场对高通胀和经济前景怀有忧虑，将继续 为金条和金币需求提供支撑。美国的表现令人惊喜，其年初 至今的需求量在我们的数据集中表现最为亮眼。考虑到黄金 ETF和COMEX期货双双走弱，美国的表现更加难能可贵。

预计今年的ETF需求将弱于去年，而且由于整体宏观形势向 好，今年迄今的疲软程度并未得到正视。总体来看，与“暂 时性”通胀相比，高利率经济环境的前景更令人担忧。

期货市场也出现了类似的趋势。COMEX净头寸持续下降， 已降至六个月低点，表明场外交易需求有可能重蹈ETF覆 辙，因为二者之间存在关联。我们认为，场外交易需求作为 供需平衡式的一部分，其年初迄今仍保持增长，且增幅相当 可观。

究其原因，我们认为以下因素发挥了作用：

• 2021年，2020年COMEX面临的问题依然存在，加之2020 年期货溢价猛增，导致部分资金逃离期货市场，选择其 他形式的黄金投资。
• 坊间传闻，部分主要消费市场经过2020年的去库存之 后，有可能在2021年重建库存。此类非投资需求将抬升 我们对场外交易的预期
• 今年ETF出现外流，但绝大多数外流来自美国。通过区 域细分可以发现，欧洲和亚洲的ETF需求始终保持健康 增长。而美国市场的金条和金币需求以及其他零售需求 依然走强，也验证了上述分析。

2021年迄今，央行购金需求的增长令人意外。截止第三季 度，年初迄今的央行购金量达到393吨。我们结合历史数据分 析认为，年底央行购金总量很可能超过450吨。

新冠疫情的干扰逐渐消退，加之经济环境向好，2021年阻碍 金矿供应量健康增长的不利因素将会减少。金矿生产商利润 率在2020年底达到顶峰，此后持续下降，第三季度延续下降 趋势。这一趋势如果长期延续，将阻碍金矿产量继续增长。

今年黄金回收量预计将略有下降，抵消金矿产量的增 幅。2021年全年黄金回收量或将小幅收缩，减少50至150 吨。近两年黄金回收相对活跃，加之年初迄今经济健康增 长，以及2021年金价走低等因素，市场回收金供应已接近 枯竭，黄金回收市场已经几乎没有动力维持近年来的供应水 平。不过，由于中国房地产市场陷入困境，叠加电力短缺的 影响，我们认为第四季度亚洲市场仍可能出现经济压力导致 的黄金抛售。