全球黄金需求趋势 2025年一季度

投资需求

作为资产配置的关键支撑因素，股票与债券之间的相关性有可能继续保持高位，从而削弱债券的对冲潜力。研究发现，造成二者相关性的关键因素在于通胀波动，而非绝对通胀水平。³ 西方大部分国家的通胀水平可能呈下降趋势，但关税紧张局势不断变化，有可能触发通胀飙升，造成整个市场及政策制定者焦躁不安 ⁴，特别是在一般商品库存减少，而新订单（将受关税影响）已经完成的情况下。 这种担忧有可能推高股票与债券相关性，进一步巩固黄金等非相关性资产的投资优势。

上述趋势可能会体现在黄金ETF和场外交易需求当中。黄金期货需求将对金价起到抑制作用，也可能成为推升因素。一季度净多仓敞口有所减少，为二季度及之后的增持留出更多空间。

正如我们上季度的预测，金条和金币有望保持韧性。虽然有时金价敏感性会影响需求，但我们认为部分投资者缺乏替代选择、媒体对黄金的广泛关注，以及日益加剧的经济担忧，将成为日后更加关键的黄金需求驱动因素。

当然，这场黄金的“完美风暴”既带来了风险，也蕴藏着机遇。尽管目前几乎没有迹象表明投资市场已饱和，但在风险资产回暖、地缘政治紧张局势缓和以及投资者获利了结的阶段，可能会出现资金流回撤的情况，但不会动摇黄金整体的积极趋势。

鉴于金价的强劲走势，一季度金饰需求不达预期。事后分析也表明，结合金价走势、居民收入和货币动态等因素，金饰需求弱于我们的模型预测水平。部分地区的投资者有可能放弃了金饰的准投资属性，转而青睐金条和金币——在高风险背景下，后者的购买利润较低且纯度通常较高，令金饰的保值属性和审美价值黯然失色。预计人工智能相关发展将利好科技用金需求，但也面临着增长放缓和金价高企带来的压力。此外，关税的不确定性持续存在，加大了科技用金需求的预测难度。

央行购金

2月份央行购金略有回升，但随着美国资产的减少，各国央行储备延续着多元化趋势。⁵ 除非地缘政治紧张局势发生实质性变化，否则我们认为这种情况不会结束。出于政策不确定性等原因，国际货币基金组织（IMF）下调了美国经济增长前景，其下调幅度超过其他主要经济体。这种情况表明，其他国家在谈判中可能拥有更多筹码，不过此类谈判通常会持续数月或数年之久，不会在短短几周之内见分晓。因此，我们预计短期内不会出台任何解决方案。

鉴于金价走势强劲，叠加全球贸易放缓，导致黄金储备增速放慢，此时若能更快达到黄金目标配置额（如设定了该额度），则有可能造成各经济体央行放慢购金步伐。我们认为这种情况不会在短期内发生，今年很有可能再现前三年的购金盛况，再次迎来央行强势购金年。我们其实是通过在核心预测值周围设置更大的不确定性区间，来反映任何潜在的购金放缓可能。

黄金供应

我们预计前所未有的现金流将推动已公布的开发计划得以顺利推进，金矿产量将保持强劲水平。⁶ 加纳、智利和加拿大均拥有健康的金矿生产设施。不过，土耳其和俄罗斯供应中断，澳大利亚矿区减产，也凸显了部分地区金矿生产存在潜在的波动性。预计套保交易仍将维持在极低水平。

回收金需求意外下降，回收市场对金价的反应弱于以往。原因可能有以下几点： 首先，消费者更倾向于以旧换新而非直接出售黄金；其次，黄金贷款增加，此类贷款以金饰作为抵押，避免或推迟了黄金回售；最后，近市场供应量维持在较低水平。另外，由于消费者持金待涨，因此即便金价走势强劲，在没有严重经济困境的情况下，黄金回收量也会减少。