全球黄金需求趋势：2026年三季度

全球黄金ETF买盘强劲，且实物黄金投资具备韧性，将对黄金投资需求形成支撑。全球央行仍将是重要的黄金买家，而高金价则持续压制金饰需求量。金矿产量有望再创新高，但黄金供应整体反应仍偏温和，回收金供应持续低迷。

• 我们预计，投资需求仍将是年度黄金需求增长的主要动力，2026年末投资需求规模或将较2025年高出约200吨。
• 四季度，全球黄金ETF、西方市场金条与金币、衍生品及场外交易需求或将面临多重宏观力量相互博弈：政策利率上行、债券收益率走高与美元走强可能抑制黄金需求；而财政担忧、通胀风险、地缘局势以及金融市场压力，则有望对黄金需求提供支撑。
• 金饰需求预计同比下滑，科技用金需求大概率保持总体平稳。
• 鉴于三季度央行购金表现超预期，且二季度数据小幅上修，我们上调了全年央行购金需求预期，全年购金规模预计将至少与2025年持平。
• 黄金供应预计将小幅下降：金矿产量有望再创年度新高，回收金供应或将持续低迷，预计将导致全年黄金总供应量小幅下降。

投资需求仍是主要驱动因素

我们仍然预计，投资需求将是推动2026年黄金总需求增长的主要动力。我们已将全年投资需求同比增量的预测值从此前的400吨下调至200吨。尽管黄金ETF需求超出预期，但金条金币投资需求在下半年明显放缓，不过整体仍表现出较强韧性。

黄金ETF表现尤为突出。即便债券收益率大幅上行、美元走强，且地缘政治风险指数有所回落，三季度黄金ETF依然迎来大规模资金流入。这表明，市场对财政层面的担忧以及更广泛的不确定性，在一定程度上抵消了持有黄金的机会成本上升所带来的不利影响。¹

四季度投资需求前景取决于多项关键变量：

• 利率、债券收益率与通胀预期。持有黄金的机会成本仍可能对黄金需求构成压力。主要央行政策利率预计年底将进一步上行（图3）；若债券收益率继续走高，将提升固定收益资产的吸引力，进而对黄金形成压制。但通胀令前景趋于复杂：市场普遍预期能源价格压力将有所缓和，收益率有望随之企稳；但部分长期通胀预期指标仍处于高位（图4）。

• 美国中期选举。美国中期选举造成额外不确定性。总体来看，若民主党如市场预期取得更多国会控制权，或将利好黄金；但后续政策落地效果以及市场反应仍存变数。
• 地缘局势。三季度，随着美伊冲突趋于缓和，加之媒体关注度可能减弱，地缘政治风险有所降温。然而，整体地缘政治局势依然脆弱，四季度地缘政治风险仍有再度升温的可能。
• 金融市场压力有望支撑黄金投资需求。股票或信贷市场走弱将压低投资者风险偏好，提升黄金的配置吸引力。不过，我们的基准预期并不包括发生更大范围的系统性风险事件。

金条与金币需求已明显放缓，但仍具备一定韧性。预计该板块全年需求小幅回落；四季度需求若要重拾涨势，需要外部催化因素，或金价出现明确的趋势性走势。中国或将是唯一实现全年需求正增长的主要市场，但四季度需求可能无法延续年初至今创纪录的增长步伐。

金饰制造需求持续承压

金饰需求或将是黄金需求各板块中表现最弱的一环。持续高企的金价继续制约各地区消费者的购买力，进而压制金饰消费量。中国市场四季度需求有望迎来多重利好支撑：季节性消费回暖、市场逐步适应高金价环境、新产品吸引年轻消费群体，同时行业整合成效开始显现。

科技用金需求预计将保持相对平稳，四季度表现大概率不会显著偏离前三季度的整体趋势。

央行购金：超预期的增长亮点

三季度全球央行购金表现超出预期，叠加二季度数据上修，进一步印证官方部门购买黄金的强劲态势。这与我们央行黄金储备调研所反映的战略性配置诉求相吻合，预示四季度央行购金需求有望保持稳健。

但央行购金规模对金价存在一定敏感度。这一特征可在一定程度上支撑金价并维持市场稳定，但二者关联并不稳固，无法构成可靠的金价底层支撑。

黄金供应反应依旧温和

四季度金矿产量预计将小幅下降，但得益于前三季度的强劲表现，全年金矿产量仍有望再创历史新高。高金价带来可观的生产利润率，同时手工及小规模采金活动增加，共同利好金矿产出。

在当前高金价环境下，回收金供应量仍意外地维持低迷状态。尽管通胀高企、失业压力初现，但目前仍鲜有因经济困境而出售黄金的迹象。若四季度金价强势反弹，回收金供应有望回升，但回收金集中回流的风险不高。

总体而言，尽管全年金矿产量有望创下历史新高，但这一增长可能被持续低迷的回收金供应所抵消，导致黄金总供应量小幅下降。